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股东：你认为在烟草协议方面可能会发生什么，你认为应该发生什么?
其次，麦当劳和冰雪皇后是类似的企业。你收购冰雪皇后和处置麦当劳之间有关系吗?谢谢你！
巴菲特：第二问题的答案是，它们没有关联。它们有一些相似之处，但也有很多不同之处。
汉堡王和麦当劳会更相似。冰雪皇后更像是一个小众市场。
就观察其动态而言，烟草协议是有趣的。因为在劳资谈判中总会有一个问题，那就是当你——作为一个经理，你会有一个劳资谈判，在谈判结束时，你作为管理层是要承担很多义务的，而工会基本上没有——因为工会将对此进行投票（义务太多是通不过的）。
事情就是这样。我是说，烟草公司是逃不掉它们的义务的。在谈判中，你被束缚而对方不被束缚，这一点也不有趣。
尽管这并不完全符合烟草行业的实际情况，但对烟草公司来说，这听起来像是麻烦——不管你是否觉得他们应该有这样的麻烦——但对我来说，当烟草公司它们受到约束，而另一个方面不受任何约束时，这听起来更像是麻烦。在那里有很多政治考虑，同时也非常紧迫。
我不觉得这是一笔划算的交易。
我不认识任何参与其中的烟草公司高管。我不知道他们为自己被束缚而对方没有被束缚而感到多么痛苦。但我可以从劳资谈判中告诉你，这不是一个愉快的地方，也不是一个非常好的战略位置。
查理？
芒格：我觉得我在这方面没有什么专业知识。
巴菲特：我觉得我也没有。（笑声）
股东：大家好，我是杰米·麦克马洪，来自阿拉巴马州伯明翰市。
我希望，巴菲特先生和芒格先生，你们都能扩展一下你们对遗产的看法，以及对你们的继承人可能产生的正面和负面影响。以及作为一个商人、投资者和家长，你们能做些什么来减轻这些负面影响。
巴菲特：我想凯·格雷厄姆当时引用了她父亲的话，几年前，她说过，“如果你很富有，那么留给你的孩子的财富，最好是足够让他们做任何事情，但又不够让他们什么都做不了。这个想法并不坏。”
如果你说的是不太富有的人，我不会有一个涉及继承的制度的看法。但是考虑到大多数人都是面临这个问题，我想对于不太富有的人，把遗产留给孩子是完全可以的。
但我非常相信精英统治。如果我用消费税之类的东西来设计这个继承体系，我可能会让继承成为一种消费形式，而这种消费将会被课以重税——因为我不相信，仅仅是因为你恰好出生在正确的子宫里，你就有权过一种完全不同的生活，与那些在子宫选择方面没有那么幸运的人完全不同。(笑声)
但在我自己的例子中，我遵循“足够让他们做任何事，但不够让他们什么也做不了”的原则。
我很幸运，我在历史上正确的时间以正确的方式在这种市场经济中做得很好。比尔·盖茨曾告诉我，如果我是几千年前出生的，我就是某种动物的午餐。(笑声)
你知道，我跑得不快。(笑声)
不同的资产在不同的时间是有不同的作用。
我要补充的是，我不擅长打冠军桥牌，也不擅长下冠军象棋，也不擅长成为篮球明星或其他什么。碰巧我在一个擅长资本配置的领域获得了疯狂的回报。
这并不意味着我比任何人或任何事都更有价值。这只是说明我很幸运。
那么，这种善于选择子宫的运气是否能让好几代人在这个世界上无所作为呢?你知道，我对此有一些保留意见。
这就是我对遗产继承的看法。但是查理有一个更大的家庭，他可以给你一个更好的答案。
芒格：我认为，在资本主义制度下，应该征收遗产税，一旦征收并缴纳了遗产税，每个人在自己的遗嘱安排中想做什么就取决于那个人。
我很少看到有人被钱毁了。我所见过的许多身无分文的人，如果没有钱，那他们早就身无分文了。(笑声)
我认为在法国大革命之前，过着法国贵族生活的人所占的比例总是很小。
还有很多贪婪的人想从继承这笔钱的无能之辈手中夺走这笔钱。
我不认为我们有必要担心，当他们的钱越来越多的时候，统治世界的是一群无能的人。
所以我喜欢相当数量的慈善，当然一些遗嘱性质的慈善也可以。但我觉得这是人们必须做出的个人选择。
巴菲特：他们的确可以做出自己的选择。
股东：我是来自加州欧文市的Samuel Wong。
我有两个问题。第一个问题，你认为今天的美国市场被高估了吗?
第二个问题，考虑到伯克希尔哈撒韦公司今年的股价已经上涨了很多，你今天会买吗?
如果是的话，假设我有一个20岁的孩子，他有15万美元要投资伯克希尔哈撒韦公司，而你直到5年后才需要这笔钱，你会推荐购买A类股、B类股，还是两者的组合?谢谢你！
巴菲特：如果你决定购买伯克希尔哈撒韦，我认为你购买A股还是B股并没有多大区别。
但我们不会就人们是否买进或卖出伯克希尔给出任何建议。我们从来没有，这是一个我们不想进入的游戏。
就估值过高而言，市场是否估值过高的问题，基本上，就像我们去年在这里的年度报告中所说的那样。
如果满足两个条件，一般市场就不会被高估。在我们看来，这两个条件是，1）利率保持在或接近当前水平、或继续下降；2）美国的企业盈利能力保持在目前水平、或接近目前水平。这实际上是前所未有的。
正如我们所指出的，这是一些很乐观的假设。许多在伯克希尔年度报告之后发表的文章也会问，“巴菲特的意思到底是什么?“嗯，我刚刚说的就是这个意思——如果满足这两个条件，我认为市场并没有被高估。如果这两项条件中的任何一项被严重违反，我认为它最终将被高估。
我不知道答案，所以我把它写成这样。
在任何给定的时间，都很难预测和知道什么估值水平是合理的。你一定要知道什么时候会出现某些危险的情况。当然，如果你预测的答案是股价在这个价位上没问题——那你一定会得出这个结论——在目前的水平上，公司的收益水平很可能会维持下去。这是你必须自己去寻找的结论。
但我不认为这个结论是显而易见的。
股东：下午好。我叫斯坦利·哈蒙，来自波士顿。
你曾说，只有公司在能创造超过1美元市值的前提下，才应该投入1美元做资本支出。我在想，你是怎么确定的?
它是否基于A）资本的历史回报率；B）对公司竞争地位的定性判断；C)资本收益的定量预测；还是D）?
巴菲特：这是基于你提到的所有这些因素以及更多其他因素。但最终我们可以说，到目前为止，我们保留的每一美元都是有价值的，因为总的来说，这些美元创造了超过一美元的市场价值。
事实上，现在很多公司都这么说，因为事情发展得很好。
但这是一种情况。如果在三四年后，你发现我们保留的美元并没有创造更多的价值，那么在那时候，我们就该好好考虑是否应该开始分红。
但几乎所有想要保留资金的管理层都会将其合理化，他们会说:“我们要用我们保留的资金做一些很棒的事情。”而我们认为应该对此进行回顾检查。这就是为什么在年度报告中，在基本规则中，我建议回顾检查这些预测的有效性。
查理和我，如果你今天问我们，我们从今天的收益中保留的那一美元，我们今天的用途是否会产生超过一美元的价值，答案是否定的。
但我们确实认为，根据历史，未来几年我们的前景会更好的可能好于50%——或与远远超过50%，我们将有机会做到这一点。但这并不确定。
查理?
芒格：我没什么要说的。
股东：再次感谢您几年前制作的这本股东手册。我发现它很有用，经常使用。
两个问题：你能告诉我关于股东手册中的陈述——“账面价值的增长百分比可以很好的反映内在价值的增长百分比”，这是否仍然适用?
而你现在拥有了更多的企业，尤其是像GEICO和FlightSafety这样的企业，这意味着这账面价值和内在价值之间的差距可能已经缩小了吗?
巴菲特：不，这两家公司多年来的业绩表现相当不错。与大多数上市公司的记录相比，我想说，在过去33年左右的时间里，我们的市场价格与内在价值的关系比我们所观察的80%或90%的公司都要密切。
但这并不意味着它总是这样。有时候，市场价格会超过内在价值——内在价值的变化——而有时候，很明显，它会落后。所以它还远远不够完美，但比大多数公司都好。
理想情况下，我们希望它能完美地跟踪它。如果我们以私人公司的形式经营这家公司，我们每年见一次面，为股票设定一个价格，让它每年交易一次，查理和我负责设定这个价格，我们会尽量设定一个接近内在价值的价格。
在我们能做到的范围内，这将是一个完美的跟踪。市场不是那样的，市场会对很多其他事情做出反应。市场很棒，但在我们看来，它并没有变得更完美。但我们仍然认为，伯克希尔的股价比大多数公司更能跟踪这一趋势。
股东：我是来自纽约的伊丽莎白·克鲁兹。我有一个关于吉列的问题。
吉列的另一个重要投资者KKR最近出售了吉列超过10亿美元的股票，这些股票是他们通过吉列收购金霸王获得的。
既然KKR也是一位成功的投资者，你是否认为这是吉列未来前景的一个负面信号，尤其是在Mach 3剃须刀推出前夕?你认为他们对剩余股份的计划是什么?
巴菲特：我想他们可能已经公开声明——我很确定他们已经公开声明了——吉列股票的金霸王股份是由一个特定的投资基金持有的，我不知道是哪一年成立的，但是的确是某一年成立并计划在某一时刻解散。
这些股票，不管是金霸王的还是吉列的，都是在规定期限内的某一时刻进行处理的。我认为KKR做出这个决定——他们在其他股票上也做出了同样的决定——从现在到他们合作的最后期限，可能会有三家左右的公司上市。
为什么他们选择任何一个特定的日期，取决于他们和他们的顾问。
这对我们毫无意义。我的意思是，如果他们没有那种基金，而他们决定出售，这对他们(我们)不会有任何影响。我想如果我们决定出售，对他们的情况不会有任何影响。
我们形成自己的价值观念独立于其他人的想法。但就KKR而言，他们对拥有这些股份的合伙企业有一个终止日期，从现在到终止日期，他们必须以这样或那样的方式处理这些股份——他们可能决定，以他们拥有的股票数量，他们将进行几次出售。
顺便说一句，Mach 3非常棒。我从十月份就开始用它了。所以亨利（KKR管理人）并没有根据Mach 3就决定卖掉那只股票。(笑声)
股东：我是来自加州棕榈泉的古德曼。
你们曾经说，有很多股票会上涨，最终会下跌。我的问题是，你认为伯克希尔哈撒韦公司在不久的将来会不会拆分A类股?
巴菲特：嗯，这很简单。(笑声)
不。答案是否定的。我们没有拆分A类的计划。
实际上，我们让那些想把A类拆分的人，自己把A类拆分成B类。这样任何拥有A类的人，都可以在任何时间把股票分割成30比1。(笑声)
查理？
芒格：不，我想你说的很好。（笑声和掌声）
巴菲特：我们真的认为，从伯克希尔的长远利益来看，我们坚持不拆分的政策使公司和股东受益。
这没什么戏剧性的。但总的来说，在现场来看，我们的股东比当伯克希尔以每股3美元、或者每股30美元、甚至每股300美元的价格出售时的股东要多。
股东：下午好，巴菲特先生和芒格先生。我叫杰克·萨顿，来自纽约。我有两个问题。
日本股市被比作1974年的美国股市。与美国股市相比，日本股市的市净率非常低，投资于一篮子日本股票或一只日本股票指数基金难道没有意义吗?
问题二:伯克希尔哈撒韦倾向于投资利润率高、普通股回报率高的公司。伯克希尔对航空业务的投资似乎与这些原则相去甚远。
你能详细说明伯克希尔为什么投资航空业吗?伯克希尔将来会考虑在航空业进行新的投资吗?
巴菲特：我要回答第一个问题。我不知道确切的数字，日本股票的市净率低于美国股票，原因很简单，因为日本公司的账面利润远低于美国公司。
收益决定内在价值，而不是账面价值。账面价值不是我们考虑的因素。未来的收入是我们考虑的一个因素。正如我们今天早上早些时候提到的，很多日本公司的收益都很差。
现在，如果你认为日本企业的股本回报率将大幅上升，那么你就会赚很多钱——我的意思是，如果你是对的，那你会从日本股票中赚很多钱。
但日本企业的股本回报率一直相当低，这使得较低的市净率非常合适，因为盈利是用市净率来衡量的。如果一个公司的盈利是账面价值的5%，并且未来它的盈利水平会保持在5%，那我不想以账面价值买它。因此，较低的市净率对我们毫无意义。我们对此并不感兴趣。
事实上，如果有的话，我们不太可能去看那些相对于账面价值而言出售价格较低的公司，而会去看那些出售价格相对较好的东西，因为很有可能在第一种情况下，我们看到的是一家糟糕的公司，在第二种情况下看到的是一家好公司。
巴菲特：我记得我们从来没有买过航空公司的普通股。所以我们所做的就是把钱借给USAir，期限为10年，我们在那里有转换成普通股的权利。
看起来，这是一个可怕的错误。我犯了个错误。但我们在一定程度上得到了保护。当我们购买我们的股票时，USAir的股价是每股50美元左右。我们没有兴趣以50美金或40美金或30美金或20美金的价格购买USAir。随着时间的推移，我们终于有机会——(笑声)——以4美金去购买。(笑声)
我们从来没有买过。我们从未收购过美国航空、联合航空、达美航空或其他任何航空公司。这不是一件使我们感兴趣的事。
我们认为以转换为普通股为特权，借钱给它们很有意思，现在成功了，因为我们很幸运，因为史蒂夫·沃尔夫出现了，他真的把公司从破产的边缘拯救了出来。
但我们不太可能进入航空公司，尽管我们不介意借钱给很多我们不会购买普通股的公司。我的意思是，这可能会再次发生在不同的行业，包括航空业。
查理，你对航空公司和日本市场有什么看法?
芒格：那次飞行经历对我们来说非常不愉快。净资产就这么消失了。它是(听不清)15亿，然后它就变成了1亿，1亿，1亿，最后现金用完了。这是一次非常不愉快的经历。(笑声)
我们试着从这些经历中学习，但我们学得很慢。(笑声)
芒格：我想什么事都有可能发生。毕竟，我们连白银都买了。(笑声)
我们从来没有在一个国家身上做过大的交易。事实上，我们几乎从未在一个大的行业中发挥过作用。
巴菲特：（如果要我们投资日本股市），我们必须得出这样的结论——日本企业的股本回报率将明显提高，而不是保持现在的股本回报率。
目前我没有任何证据——如果别人有这种感觉，我不会反驳——我不会反驳他们。但我没有得出这个结论的依据。
除非发生这种情况，否则你无法从日本股市获得良好的回报。
你不能从5%或6%的ROE上赚很多钱。我看了很多报告，但我现在看不到盈利能力的改善。
现在，也许一切都会改变。有传言说，日本已经实施了一项小规模的临时减税措施，而目前日本的企业税率非常高。
在美国，这个比例曾经是52%，现在是35%。所以，可能会发生一些事情来增加公司利润，但我对此没有任何特别的见解——我想任何度过相关报告的人也不会有。
芒格：还有一些关于企业文化的读物需要阅读。（在美国），当股东和公司其他人必须选一方承受损失时，一般会选择公司的其他人。
而在日本，这是一个不同点。他们认为生活的主要目的是保持一些蒸汽锅炉公司在一个特定的社区，不管股东遭受多少损失。我认为在国外很难像在我们自己国家一样去评判企业文化。
股东：我是来自北卡罗莱纳州雪松山市的伊冯娜·埃德蒙兹。
你经常将伯克希尔哈撒韦的表现与标准普尔500指数进行比较，这非常有用，也非常有趣。
但我还没有看到标普500指数与伯克希尔-哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)收盘价之间的相关系数。
现在，这种情况发生在我身上——我相信在座的一些人也有这种情况——我并不总是能接触到报纸——或者互联网，就这一点而言——那些每天，甚至每周，甚至每月都刊登伯克希尔-哈撒韦公司业绩的报纸。
了解这两个变量之间的相关系数的程度将非常有帮助。如果你有的话，能告诉我们是什么吗?如果你没有，请你考虑一下以后计算一下相关系数好吗?
巴菲特：这是可以计算的，但我不认为它会有什么意义。它是一个历史相关系数，你知道，我不愿意让人们参与其中。
我试着指出甚至是年度相对绩效比较的局限性，因为我们过去能够做的事情在今天是不可能做到的。我在我的年度报告中提到，到目前为止，伯克希尔表现最好的10年是50年代。
现在，我不认为这是因为我当时聪明得多——(笑)——我很不愿意接受这一点。
嗯，相关系数大概是每年40多个百分点。但这与今天无关。发表相关系数或基于它进行计算将会产生误导。
我不知道你会在伯克希尔和标普指数之间的具体关联上发现什么。
你会发现很多相关性——不过你也可能不会发现太多——你会发现它与可口可乐之间的内在价值，以及与一些类似的股票的相关关系。
但我不认为这是未来特别有用的信息。我们不反对你们去计算，任何人都可以做一下计算。但它对我们没有任何用，如果我们不认为它对我们有用，我们就不会把它作为可能的有用信息提供给股东。
而我们确实认为，计算标准普尔的年度回报率有一定的意义，因为它是人们投资的另一种选择。这不需要我们买标普指数。随着时间的推移，你看到我们有一些优势，你会知道，我们贡献了什么?我们的管理增加了什么价值?
我们认为，我们有责任去和标准普尔对比，即使我们不愿意。但对我们这样一个纳税实体来说，与标普500指数的非税前计算结果相比，这是一个艰难的比较。
但我们不关心beta之类的东西。这对我们没有任何意义。我们只对价格和价值感兴趣。这就是我们一直关注的，任何一种市场行为或类似任何事情都没有任何意义。
我不知道伯克希尔今天是什么价格，这真的没有什么区别。
真正重要的是10年后的情况。我不能告诉你它在1983年5月4日或1986年5月4日卖多少钱，所以我不在乎它在1998年5月4日卖多少钱。
我确实关心，从现在开始的10年里，伯克希尔会在哪里，这是所有关注的焦点。
查理？
芒格：是的，如果我们是被动的股东，我们会以我们希望的形式发布数据。我们不认为——(当巴菲特拿起刚给他的一个冰雪皇后迪利巧克力棒时，大家笑了)——我们不认为相关系数会对我们有帮助。
巴菲特：我们不认为任何与成交量、价格走势、相对强弱等相关的事情——记住，当我十几岁的时候，我经常研究这些东西。我一直在根据它进行计算，并在上面记录图表，甚至写了一两篇文章。
但它对我没有任何作用。
芒格：这么多年来和沃伦打交道的一个令人愉快的事情是，他从来没有谈论过相关系数。(笑声)
如果相关性不是那么极端，你用肉眼就能看出来。沃伦没有计算出来。(笑声)
股东：我的问题和你之前提到的，公司该如何每年在他们的业务中再投资一定数量的现金，以来保持现状有关。
如果有人说，最好的企业不仅能产出大量现金，还能将其再投资于更大的产能。但我认为，矛盾之处在于，一家公司进行扩张性资本支出的机会越好，它们作为现金消耗者而非现金创造者的形象就越糟糕。
你用了什么具体的方法来计算维持资本支出是多少？你是怎么计算一个公司该花多少现金?你在吉列或其他你研究过的公司中使用过什么方法?
巴菲特：如果你看看吉列或可口可乐这样的公司，你不会发现它们的折旧有多大的不同——暂时先不考虑摊销——先说折旧和必须的资本支出。
如果我们进入恶性通货膨胀时期——或者你也可以假设一些不存在的例子。
总的来说，折旧费用对于大多数公司来说是合理的，可以用来代替必需的资本支出。这就是为什么我们认为用财务报表上的收益加上无形资产的摊销通常能很好地说明盈利能力，而且——
我从未想过，为了保持竞争地位，吉列是否需要多花1亿美元，或少花1亿美元。我想这个幅度甚至比它报表所记录的折旧还要小得多。
航空公司就是一个很好的例子。在航空公司，你知道，你必须不停地花钱。如果花钱有吸引力，你就得疯狂地花钱;如果花钱没有吸引力，你也得疯狂地花钱。这只是游戏的一部分。
即使在我们的纺织行业，为了保持竞争力，我们也需要花费大量的钱，而没有任何必要的——当我们把钱花完的时候，没有任何明显的赚钱前景。
这些都是真正的陷阱。它们以这样或那样的方式生存，但它们很危险。而在喜诗糖果（See 's Candy），我们希望能够花费1000万、1亿、5亿美元，并获得与过去类似的回报。
但不幸的是，没有好的方法可以做到这一点。我们会继续寻找，但这不是一个能通过投入资本就产生利润的行业。
在飞行安全公司（FlightSafety），需要通过资本创造利润。你需要更多的模拟器，需要训练更多的飞行员，因此需要资本来创造利润。但在喜诗糖果（See 's Candy）并非如此。
在可口可乐，特别是当新的市场出现的时候，在中国或者东德（也就是前苏联）或者类似的地方，可口可乐公司自己会经常进行必要的投资来建立装瓶基础设施以迅速占领这些市场。
你甚至不需要计算它们，你只知道你必须这么做。你有一个很棒的生意，你想把它传播到世界各地，你想充分利用它。
你可以计算投资回报，但就我而言，这是浪费时间，因为你无论如何都要这么做，而且你知道你想随着时间的推移主导这些市场。最终，你可能会随着市场的发展，把这些投资投入到其他灌装系统中，因为你不想等着传统的灌装商来做这件事，你想在那里自己干。
顺便提一下，讽刺的是——也许会从中得到乐趣，特别是对于一些年长的股东——当柏林墙倒塌时，可口可乐进入东德市场，在那里，可口可乐是生产自敦刻尔克的装瓶厂。
因此，这里有某种诗意的(人群的嘈杂声)讽刺意味。
查理，你有什么要说吗?
芒格：沃伦在很久以前就说过，好的企业和坏的企业之间的区别通常是好的企业会做出一个又一个简单的决定，而坏的企业会给你一个可怕的选择并且让你很难做出决定——这真的会奏效吗?它值这么多钱吗?
如果你想要一个系统来确定哪个业务是好业务，哪个业务是坏业务，那么只需看看哪个业务一次又一次地让管理层烦恼就行。
简单的决策。比如对于我们来说，决定在加州的一个新的购物中心开一家新的See 's商店并不难，很明显，这将会成功。
另一方面，如果公司有很多的决策摆在你的办公桌上，那非常糟糕。总的来说，这些企业运作得并不好。
巴菲特：我在可口可乐董事会已经有10年了，我们有一个又一个的项目，总有一个投资回报率。但这对我来说并没有太大影响，因为到最后，你所做的任何决定，都巩固并扩大了可口可乐在全球的主导地位，而这个行业正在以惊人的速度增长，而且具有巨大的内在潜在盈利能力，你的决定将是正确的，你的员工会很好地执行这些决定。
然后查理和我坐上了USAir，然后决定就来了。问题是，投资人是否知道，你买的是东方号，还是别的什么?
你花光了所有的钱。然而，只是要想玩这个游戏——保持交通流量和连接乘客。你必须不断做出这些决定——你是否要在某个机场多花1亿美元。
航空公司它们很痛苦，因为它们一次又一次没有任何真正的选择，同时它们也没有任何真正的信念，让它们坚信这些选择和投入会在以后转化为真正的金钱。
一种游戏是强迫你投入更多的钱而不知道你手里拿的是什么牌，另一种游戏是你有机会投入更多的钱，因为你知道你一直都是赢家。
查理？我们为什么要投资USAir？（笑声）
我们本来可以买更多可乐的。
股东：我叫巴库·帕特尔。我来自纽约北部。
我的问题是，伯克希尔准备好应对1929年那种大萧条了吗?或者像日本那样的长期熊市?在这些情况下，它会同样成功吗?
巴菲特：我们可能和任何一家公司一样，对逆境做好了充分的准备，因为伯克希尔是建立在可持续发展的基础上的。
我们将在20年的时间里受益于在这20年里周期性地出现一些糟糕的市场。这并不意味着我们希望它们、也不意味着它们会发生，但是——
我们通过良好的资本配置来赚钱，一般股票市场越低，我们的资本配置就越好。所以我们做好了充分的准备，但我们并不期待这种情况的发生。
查理?
芒格：是的，我们不会把所有的东西都卖掉，然后等着崩溃，然后再回去。
另一方面，我们的组织结构使我认为，未来20年的许多动荡将帮助我们，而不是伤害我们。我的意思并不是说经济进入下行周期会很愉快，但这是游戏的一部分。
股东：我叫皮特·班纳，来自科罗拉多州博尔德。首先，巴菲特先生和芒格先生，感谢你们今天的真诚慷慨。
伯克希尔哈撒韦昨日收盘时，A股价格约为6.9万美元，或上周五的收盘价为6.9万美元，B股价格约为2300美元。你觉得这个价格是过高，还是过低，还是合理?
巴菲特：好吧，让查理来回答这个问题。(笑声)
芒格：我不。（笑声）
巴菲特：我们永远不会对伯克希尔的股票给出建议。你知道，这取决于那些想买卖它的人，我们所说的任何事情都很容易被放大，而人们几个月后就会采取行动，谁知道它会产生什么问题，所以——
芒格：如果我们每天都发布一份声明，“现在是买进的时候了，现在是卖出的时候了”，这将是非常奇怪的。
我们是特立独行，但我们可不会像这样特立独行。(笑声和掌声)
股东：艾琳·芬斯特，来自俄克拉荷马州塔尔萨市。首先我要感谢你给你的股东选择他们自己的慈善机构的机会。其次，我非常担心你的健康，因为你的饮食——(笑声)——
巴菲特：艾琳，我正在吃这些是我们的产品。(笑声）
股东：你吃了很多肉、糖果、冰淇淋，还有可乐。（笑声）
我想知道你的医生怎么说。(笑声)
巴菲特：我的医生说我一定非常依赖我的基因。(笑声)
不，我告诉你，查理和我都很健康。如果您从事人寿保险业务，我可以向您保证，您会乐意按标准费率给我们写信的。(笑声)
芒格：你知道吗，当乔治·伯恩斯95岁时，他们问他，“你的医生对抽这种又大又黑的雪茄怎么看?”他说:“我的医生死了。”(笑声和掌声)
巴菲特：乔治97岁的时候，我和查理在希尔克雷斯特乡村俱乐部和他打桥牌。他身后有一个大牌子，上面写着:“95岁以下的人禁止吸烟。”(笑声)
事实上，在他95岁的生日派对上，他邀请了5个非常漂亮的年轻女孩，她们用一个大蛋糕和所有的东西来迎接他。他把他们一个接一个地看了一遍，然后说，“哦，姑娘们，”他说，“我95岁了。你们其中一个明天必须回来。(笑声和掌声)
最近几年我们对乔治·伯恩斯更加看好。(笑声)
股东：我叫休伯特·沃斯。我来自加州的圣芭芭拉。
今天早上早些时候，你曾说过，如果股市下跌，你上网的时间就会减少，因为你会很忙。这进一步加深了我对伯克希尔哈撒韦公司的印象——它的现金流非常庞大，但在过去12个月里，你的投资可能比以前少了。
如果我说的情况存在，那么等待有吸引力的价值又意味着什么呢?你愿意等多久?这对投资大众自己的习惯又有什么影响?
巴菲特：你是对的，我们在好几个月的时间里都没有发现任何可以谈论的股票，而且——
至于我们等待多久的问题，我们会无限期地等待。我们不会为了买东西而买任何东西。只有当我们认为我们得到了一些有吸引力的东西时，我们才会买。
顺便说一句，如果东西便宜5%或者10%那不会有什么实质性的改变。
我们不知道这个周期什么时候结束。正如我说过的，如果股本回报率保持不变，那么这些估值是完全合适的。但即便如此，它们也丝毫没有让人垂涎三尺，因此，如果回报保持在当前水平，我们不会觉得自己错过了什么——尤其是当回报保持在当前水平时。
因为在我们看来，如果这些水平是正常的，投资它们仍然不会产生巨大的回报。但这并不意味着短期内市场就会表现糟糕。
市场无所不能。你看看市场的历史，你就会看清楚所有正在发生的事情。
我们没有时间表。如果钱越积越多，钱就越积越多。当我们看到一些有意义的事情时，我们愿意采取非常迅速、规模非常大的行动。但我们不愿意对任何在我们看来不符合事实的事情采取行动。
你不会因为行动而得到回报，你只会因为正确而得到回报。
查理?
芒格：是的。对于新买股票来说，这只是偶尔沉闷时光的延伸，在投资生涯中，这并不是什么大的悲剧。
在这样一个时代，也有可能发生其他事情。我的意思是，我们又不是只有一个一支箭的箭筒。
巴菲特：我们以前也曾按兵不动。最具戏剧性的是70年代初——60年代末和70年代初。
在很长一段时间里，当你回首往事时，它似乎并没有那么长。但当你正在经历它时，它似乎也很长——就像拔牙之类的。对此，你又能做些什么吗?
企业未来的表现，不会因为你坐立不安、决定要买东西而变得更好。我们会等到找到我们喜欢的东西。
我们会喜欢的我们能大幅度挥杆的时刻。这就是我们的风格。
股东：拉里·佩考斯基，来自新泽西州米尔本。
伯克希尔似乎从未进行过任何真正的、纯粹的房地产投资(不包括运营公司可能拥有的设施)，除了韦斯科金融公司参与了加州的住宅项目。
我想知道，你是否曾经研究过房地产交易，并试图使用与经营公司相同的筛选标准，即竞争优势和资本回报率。
如果不是，这是因为能力圈的缘故，还是你对房地产不感兴趣?
芒格：这是一个我们有着几十年完美记录的领域。
在我们接触过的几乎所有与房地产有关的业务中，我们都表现得相当愚蠢。
每次我们有多余的地，当我们都不想让其他开发商不公平地占我们的便宜时我们都不会去发出竞标；但如果我们发出竞标出让部分土地，然后把钱投到我们有专长的领域，我们的日子会更好一点。
比如我开发的那块住宅用地，就是因为我不想让当地政府以他们想要的方式占我便宜。我真希望我让他们这么做了。(笑声)
我们在这次交易中，有可靠的失败记录。(笑声)
巴菲特：有趣的是，我们了解房地产。(笑声)
芒格：我们很擅长。(笑声和掌声)
巴菲特：实际上，(听不清)我们确实了解房地产。查理最开始是从房地产起家的。
芒格：我们能够更好地理解其他事情。因此，我们在房地产市场大赚一笔的机会很低。
巴菲特：是的。我们已经看过很多东西，但是因为价格没有引起我们的兴趣而放弃，特别是考虑到我们的资金规模。
我21岁的时候想买个小镇。当时美国政府在俄亥俄州有个小镇要出售，如果当时我买下了，那结果会很好。我们对这个领域不感兴趣，我们在这个领域也并没有看到巨大的回报。
就像查理说的，我们一直没有很好地解决这些问题（多余的土地）。幸运的是，与伯克希尔的净资产相比，这些资产并不十分重要。